Cơ cấu vốn được hình thành từ những nguồn tài trợ nào?

Hai thành phần cốt lõi là nợ và vốn chủ sở hữu. Tuy nhiên, cơ cấu thực tế được hình thành qua nhiều quyết định tài trợ liên tiếp: giữ lại lợi nhuận hay phân phối cho cổ đông, vay thêm hay trả bớt nợ, phát hành cổ phần mới hay sử dụng nguồn vốn hiện có. Vì vậy, cơ cấu vốn là một trạng thái có thể thay đổi theo thời gian chứ không phải một tỷ lệ cố định.

Một điểm dễ nhầm là “nguồn vốn” và “cơ cấu vốn” không hoàn toàn đồng nghĩa. Nguồn vốn mô tả doanh nghiệp lấy tiền từ đâu, còn cơ cấu vốn tập trung vào tỷ trọng và mối quan hệ giữa các nhóm vốn dài hạn, đặc biệt là nợ và vốn chủ sở hữu.

Cơ cấu vốn là gì?

Trong tài chính doanh nghiệp, cơ cấu vốn là sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp sử dụng để tài trợ cho tài sản và hoạt động của mình. Cơ cấu này thường được biểu diễn thông qua tỷ trọng nợ, tỷ trọng vốn chủ sở hữu hoặc các chỉ tiêu như hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu.

Có thể biểu diễn khái quát:

Tổng vốn dài hạn = Nợ Vốn chủ sở hữu

Nếu một doanh nghiệp có 40 tỷ đồng nợ chịu lãi và 60 tỷ đồng vốn chủ sở hữu, tổng vốn xét trong mô hình đơn giản là 100 tỷ đồng. Khi đó:

·         Tỷ trọng nợ = 40/100 = 40%

·         Tỷ trọng vốn chủ sở hữu = 60/100 = 60%

·         Hệ số nợ/vốn chủ sở hữu = 40/60 ≈ 0,67

Những con số này cho biết doanh nghiệp đang dựa nhiều hơn vào vốn của chủ sở hữu hay vốn vay. Tuy nhiên, không thể kết luận một tỷ lệ là “tốt” hoặc “xấu” chỉ dựa vào giá trị của nó. Khả năng sử dụng nợ phụ thuộc vào ngành kinh doanh, độ ổn định của dòng tiền, tài sản có thể bảo đảm, chi phí vay và mức rủi ro mà doanh nghiệp có thể chịu đựng.

Cũng cần phân biệt cơ cấu vốn với toàn bộ cấu trúc nguồn vốn trên bảng cân đối kế toán. Các khoản phải trả thương mại, thuế phải nộp hay nghĩa vụ ngắn hạn phát sinh trong vận hành có thể là nguồn tài trợ cho tài sản, nhưng khi phân tích cơ cấu vốn theo nghĩa tài chính doanh nghiệp, trọng tâm thường là các nguồn vốn mang tính tài trợ như nợ và vốn chủ sở hữu.

Nợ hình thành phần vốn có nghĩa vụ hoàn trả

Nợ là phần vốn doanh nghiệp nhận từ bên cho vay và phải hoàn trả theo các điều kiện đã cam kết. Nguồn này có thể hình thành thông qua khoản vay ngân hàng, trái phiếu và các nghĩa vụ tài chính chịu lãi khác.

Cơ chế của nợ khá rõ: doanh nghiệp nhận vốn ở hiện tại để sử dụng cho hoạt động hoặc đầu tư, đổi lại phải trả gốc và thường phải trả lãi trong tương lai. Do chủ nợ có quyền yêu cầu thanh toán theo hợp đồng, nợ tạo ra nghĩa vụ tiền mặt tương đối cứng hơn vốn chủ sở hữu.

Điều này tạo ra cả lợi ích lẫn giới hạn. Sử dụng nợ cho phép doanh nghiệp huy động vốn mà không phải phát hành thêm cổ phần, nên quyền sở hữu của cổ đông hiện hữu không bị pha loãng trực tiếp. Trong nhiều hệ thống thuế, chi phí lãi vay còn có thể tạo lợi ích về thuế khi đáp ứng điều kiện được khấu trừ.

Đổi lại, doanh nghiệp phải đủ khả năng tạo dòng tiền để trả lãi và nợ gốc. Khi tỷ trọng nợ tăng, nghĩa vụ thanh toán cố định cũng tăng. Nếu dòng tiền kinh doanh suy giảm trong khi nghĩa vụ nợ không giảm tương ứng, áp lực thanh khoản và rủi ro mất khả năng thanh toán sẽ lớn hơn.

Vì vậy, điều quyết định không phải chỉ là “nợ rẻ hơn hay đắt hơn vốn chủ”, mà còn là doanh nghiệp có đủ năng lực gánh nghĩa vụ nợ trong những điều kiện bất lợi hay không.

Vốn chủ sở hữu được hình thành từ vốn góp và lợi nhuận giữ lại

Vốn chủ sở hữu đại diện cho quyền lợi còn lại của chủ sở hữu đối với doanh nghiệp sau khi các nghĩa vụ nợ được xem xét. Trong kế toán, vốn chủ sở hữu về nguyên tắc gắn với phần tài sản còn lại sau khi trừ nợ phải trả.

Nguồn vốn này có thể tăng lên theo hai cơ chế chính.

Thứ nhất là vốn góp từ chủ sở hữu hoặc nhà đầu tư. Khi thành lập hoặc cần bổ sung nguồn lực, doanh nghiệp có thể nhận thêm vốn từ thành viên, cổ đông hiện hữu hoặc nhà đầu tư mới. Đối với công ty cổ phần, việc phát hành thêm cổ phiếu là một cách tăng vốn chủ sở hữu.

Thứ hai là lợi nhuận giữ lại. Khi doanh nghiệp tạo ra lợi nhuận nhưng không phân phối toàn bộ cho chủ sở hữu, phần được giữ lại tiếp tục nằm trong doanh nghiệp và trở thành một nguồn vốn nội bộ để tài trợ tài sản hoặc tăng trưởng. Lợi nhuận giữ lại vì thế có thể làm tỷ trọng vốn chủ sở hữu tăng mà doanh nghiệp không cần huy động thêm cổ đông mới. Retained earnings, debt capital và equity capital đều là những nguồn tài trợ phổ biến của doanh nghiệp.

Khác với nợ, vốn chủ sở hữu không tạo nghĩa vụ hoàn trả gốc vào một ngày cố định theo cách một khoản vay thông thường thực hiện. Tuy nhiên, điều đó không có nghĩa vốn chủ sở hữu là “miễn phí”. Nhà đầu tư chấp nhận rủi ro và kỳ vọng lợi nhuận tương xứng; vì họ nhận phần giá trị còn lại sau chủ nợ nên mức rủi ro kinh tế họ gánh chịu thường cao hơn.

Cơ cấu vốn được hình thành như thế nào?

Cơ cấu vốn hình thành từ chuỗi quyết định huy động, sử dụng và hoàn trả vốn của doanh nghiệp qua thời gian.

Giả sử một doanh nghiệp mới được thành lập với 10 tỷ đồng do chủ sở hữu góp và chưa vay nợ. Tại thời điểm đó, xét theo mô hình đơn giản, cơ cấu vốn gần như hoàn toàn là vốn chủ sở hữu.

Sau đó doanh nghiệp vay thêm 5 tỷ đồng để mua thiết bị. Cơ cấu vốn thay đổi thành 10 tỷ đồng vốn chủ sở hữu và 5 tỷ đồng nợ. Nếu doanh nghiệp tiếp tục có 3 tỷ đồng lợi nhuận giữ lại, vốn chủ sở hữu tăng lên 13 tỷ đồng mà không cần phát hành cổ phần mới.

Ngược lại, nếu doanh nghiệp vay thêm để mở rộng sản xuất, tỷ trọng nợ có thể tăng. Nếu phát hành cổ phần mới và dùng số tiền huy động được để trả nợ, tỷ trọng vốn chủ sở hữu sẽ tăng còn tỷ trọng nợ giảm.

Do đó, cơ cấu vốn chịu tác động trực tiếp bởi bốn dòng quyết định:

1.    Huy động nợ mới làm tăng phần tài trợ bằng nợ nếu các yếu tố khác không đổi

2.    Trả nợ làm giảm phần vốn vay

3.    Huy động vốn chủ sở hữu mới làm tăng phần vốn của chủ sở hữu

4.    Giữ lại hoặc phân phối lợi nhuận làm thay đổi lượng vốn chủ sở hữu được duy trì trong doanh nghiệp

Doanh nghiệp còn có thể chủ động tái cơ cấu. Chẳng hạn, vay tiền để mua lại cổ phiếu có thể làm nợ tăng đồng thời làm vốn chủ sở hữu giảm, khiến mức đòn bẩy tăng đáng kể. Đây là một ví dụ cho thấy cơ cấu vốn không chỉ thay đổi do nhu cầu đầu tư mà còn có thể thay đổi vì quyết định tài chính riêng biệt.

Vì sao doanh nghiệp phải cân đối nợ và vốn chủ sở hữu?

Nợ và vốn chủ sở hữu phân bổ chi phí, quyền lợi và rủi ro theo những cách khác nhau. Vì thế, quyết định cơ cấu vốn luôn hàm chứa sự đánh đổi.

Nợ thường có ưu điểm là không trực tiếp làm pha loãng quyền sở hữu và trong một số điều kiện có thể mang lại lợi ích thuế từ lãi vay. Nhưng càng sử dụng nhiều nợ, doanh nghiệp càng phải dành dòng tiền để đáp ứng các khoản thanh toán cố định.

Vốn chủ sở hữu tạo sự linh hoạt lớn hơn về nghĩa vụ hoàn trả, nhưng việc phát hành thêm cổ phần có thể làm giảm tỷ lệ sở hữu của cổ đông hiện hữu. Nhà đầu tư vốn chủ cũng thường yêu cầu mức lợi nhuận kỳ vọng cao hơn để bù đắp cho vị trí chịu rủi ro sau chủ nợ.

Trong phân tích tài chính, mối quan hệ này thường được xem xét cùng chi phí vốn bình quân gia quyền – WACC:

WACC = (E/V × Re) [D/V × Rd × (1 − T)]

Trong đó E là giá trị vốn chủ sở hữu, D là giá trị nợ, V = D E, Re là chi phí vốn chủ sở hữu, Rd là chi phí nợ và T là thuế suất áp dụng trong mô hình.

Công thức cho thấy thay đổi tỷ trọng nợ và vốn chủ sẽ thay đổi trọng số của từng loại chi phí vốn. Tuy nhiên, không thể suy ra rằng cứ tăng nợ là WACC sẽ liên tục giảm. Khi nợ trở nên quá lớn, rủi ro tài chính tăng lên; người cho vay có thể đòi lãi suất cao hơn và cổ đông cũng có thể yêu cầu lợi suất cao hơn để bù đắp rủi ro.

Bởi vậy, “cân đối” cơ cấu vốn không có nghĩa chia nợ và vốn chủ thành 50/50. Mục tiêu thực tế là lựa chọn mức tài trợ phù hợp với khả năng tạo dòng tiền, rủi ro kinh doanh và nhu cầu linh hoạt tài chính của từng doanh nghiệp.

Những yếu tố quyết định tỷ trọng nợ và vốn chủ sở hữu

Không tồn tại một tỷ lệ nợ – vốn chủ sở hữu tối ưu áp dụng đồng nhất cho tất cả doanh nghiệp. Ngay cả doanh nghiệp trong cùng một ngành cũng có thể chọn cấu trúc khác nhau do tình trạng tài chính và chiến lược khác nhau.

Độ ổn định của dòng tiền là yếu tố quan trọng đầu tiên. Một doanh nghiệp có dòng tiền tương đối ổn định thường dễ dự báo khả năng trả nợ hơn. Ngược lại, khi doanh thu và dòng tiền biến động mạnh, nghĩa vụ trả lãi cố định có thể trở thành áp lực lớn trong giai đoạn suy giảm.

Khả năng tiếp cận tín dụng cũng giới hạn mức nợ thực tế. Doanh nghiệp không thể đơn giản chọn một tỷ lệ nợ mong muốn nếu người cho vay không sẵn sàng cấp vốn hoặc chỉ cho vay với chi phí quá cao.

Giai đoạn phát triển ảnh hưởng đến nguồn vốn có thể sử dụng. Doanh nghiệp non trẻ chưa có dòng tiền ổn định hoặc tài sản bảo đảm thường phụ thuộc nhiều hơn vào vốn của người sáng lập và nhà đầu tư. Doanh nghiệp trưởng thành với dòng tiền ổn định có thể có khả năng sử dụng nợ lớn hơn.

Mức độ kiểm soát mà chủ sở hữu muốn duy trì cũng có vai trò. Huy động thêm vốn cổ phần có thể khiến tỷ lệ sở hữu của cổ đông hiện hữu giảm, trong khi vay nợ không trực tiếp chuyển giao quyền sở hữu. Tuy nhiên, hợp đồng vay lại có thể đi kèm các điều kiện hạn chế nhất định.

Cuối cùng là mục đích sử dụng vốn và thời hạn của nhu cầu tài trợ. Một quyết định tài trợ chỉ hợp lý khi thời hạn, dòng tiền và mức rủi ro của nguồn vốn phù hợp với tài sản hoặc kế hoạch mà doanh nghiệp muốn tài trợ.

Đánh giá cơ cấu vốn cần nhìn cả tỷ lệ và khả năng trả nợ

Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu là một chỉ báo hữu ích:

D/E = Tổng nợ / Vốn chủ sở hữu

Ví dụ, D/E = 0,5 nghĩa là cứ 1 đồng vốn chủ sở hữu thì doanh nghiệp có 0,5 đồng nợ theo phạm vi nợ được sử dụng trong phép tính. D/E = 2 nghĩa là lượng nợ bằng hai lần vốn chủ sở hữu.

Nhưng D/E cao không tự động đồng nghĩa với doanh nghiệp có cơ cấu vốn xấu. Mức phù hợp thay đổi đáng kể theo ngành; ngay cả tài liệu hướng dẫn về tỷ lệ tài chính cũng lưu ý rằng tỷ lệ nợ/vốn chủ thích hợp không giống nhau giữa các ngành.

Một doanh nghiệp có D/E tương đối cao nhưng dòng tiền đều, chi phí lãi vay nằm trong khả năng kiểm soát và kỳ hạn nợ được quản lý tốt có thể ở trạng thái tài chính khác hẳn doanh nghiệp có cùng D/E nhưng dòng tiền suy yếu.

Vì vậy, khi đọc cơ cấu vốn cần kết hợp ít nhất ba lớp thông tin: tỷ trọng nợ và vốn chủ sở hữu, chi phí của từng nguồn vốn và khả năng tạo dòng tiền để thực hiện nghĩa vụ tài chính. Cách nhìn này tránh sai lầm phổ biến là dùng một tỷ lệ đơn lẻ để kết luận mức độ an toàn của doanh nghiệp.

Cơ cấu vốn được hình thành chủ yếu từ sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu, trong đó vốn chủ có thể đến từ vốn góp và lợi nhuận giữ lại, còn nợ phát sinh khi doanh nghiệp huy động nguồn vốn có nghĩa vụ hoàn trả. Tỷ trọng giữa hai nhóm thay đổi liên tục khi doanh nghiệp vay mới, trả nợ, phát hành vốn, tạo lợi nhuận và quyết định giữ lại hay phân phối lợi nhuận.

Vì nợ và vốn chủ sở hữu có chi phí, nghĩa vụ và mức rủi ro khác nhau, một cơ cấu vốn phù hợp không được xác định bằng một tỷ lệ cố định. Điểm cốt lõi là mức nợ phải tương thích với khả năng tạo dòng tiền, trong khi lượng vốn chủ sở hữu phải đủ để tạo nền tảng chịu rủi ro và duy trì sự linh hoạt tài chính. Do đó, cân đối cơ cấu vốn thực chất là cân đối giữa chi phí tài trợ, rủi ro tài chính, quyền sở hữu và khả năng đáp ứng nghĩa vụ vốn.