Chính sách tiền tệ tác động đến tăng trưởng kinh tế ra sao?

Tác động này không diễn ra tức thời hoặc theo một tỷ lệ cố định. Cơ chế truyền dẫn phụ thuộc vào sức khỏe của hệ thống ngân hàng, mức độ nhạy cảm của doanh nghiệp với lãi suất, kỳ vọng của thị trường, tỷ lệ nợ, cấu trúc tín dụng và trạng thái của nền kinh tế. Vì vậy, giảm lãi suất không tự động tạo ra tăng trưởng, còn tăng lãi suất cũng không nhất thiết khiến mọi ngành suy giảm như nhau.

Chính sách tiền tệ tác động đến nền kinh tế bằng cách nào?

Chính sách tiền tệ là quá trình ngân hàng trung ương sử dụng các công cụ như lãi suất điều hành, nghiệp vụ thị trường mở, dự trữ bắt buộc và các biện pháp quản lý thanh khoản để ảnh hưởng đến điều kiện tiền tệ và tài chính.

Điểm khởi đầu của cơ chế truyền dẫn thường là lãi suất ngắn hạn và thanh khoản trên thị trường tiền tệ. Thay đổi tại đây tiếp tục lan sang lãi suất huy động, lãi suất cho vay, lợi suất trái phiếu, tỷ giá, giá tài sản và tiêu chuẩn cấp tín dụng. Các biến số tài chính này làm thay đổi quyết định tiêu dùng và đầu tư, sau đó ảnh hưởng đến tổng cầu, sản lượng, việc làm và lạm phát.

Quỹ Tiền tệ Quốc tế mô tả chính sách tiền tệ là một công cụ tác động đến tổng cầu, qua đó ảnh hưởng đến cả sản lượng và mức giá. Cục Dự trữ Liên bang Mỹ cũng nhấn mạnh rằng chính sách tiền tệ truyền sang nền kinh tế chủ yếu thông qua chi phí và mức độ sẵn có của tín dụng.

Có thể khái quát chuỗi tác động như sau:

Lãi suất và thanh khoản điều hành

→ Lãi suất thị trường và điều kiện tín dụng

→ Vay vốn, tiêu dùng và đầu tư

→ Tổng cầu và sản lượng

→ Việc làm, thu nhập và tăng trưởng kinh tế

Chuỗi này có độ trễ, đồng thời độ dài và cường độ truyền dẫn có thể thay đổi theo từng giai đoạn. Ngân hàng Trung ương châu Âu lưu ý rằng cơ chế truyền dẫn tiền tệ thường có độ trễ dài, biến động và khó dự báo chính xác.

Kênh lãi suất ảnh hưởng đến tiêu dùng và đầu tư

Kênh lãi suất là một trong những con đường trực tiếp nhất kết nối chính sách tiền tệ với tăng trưởng kinh tế.

Khi ngân hàng trung ương giảm lãi suất điều hành, chi phí huy động vốn của các tổ chức tín dụng có thể giảm. Nếu thay đổi này được truyền đầy đủ sang thị trường, lãi suất cho vay doanh nghiệp, cho vay mua nhà và các khoản tín dụng tiêu dùng cũng giảm theo.

Đối với doanh nghiệp, lãi suất thấp hơn làm giảm chi phí sử dụng vốn. Một dự án đầu tư trước đây không đạt mức sinh lời yêu cầu có thể trở nên khả thi khi chi phí vay giảm. Doanh nghiệp vì thế có thêm động lực mua máy móc, mở rộng nhà xưởng, bổ sung hàng tồn kho hoặc phát triển sản phẩm.

Đối với hộ gia đình, lãi suất thấp có thể khuyến khích vay mua nhà, ô tô hoặc hàng hóa lâu bền. Người đang có khoản vay lãi suất thả nổi cũng có thể giảm chi phí trả lãi và dành nhiều thu nhập hơn cho tiêu dùng.

Chẳng hạn, với khoản vay 10 tỷ đồng, việc lãi suất giảm từ 10% xuống 8% một năm làm chi phí lãi danh nghĩa giảm khoảng 200 triệu đồng mỗi năm, chưa tính phương thức trả nợ và các loại phí. Khoản tiết kiệm này có thể làm tăng dòng tiền dành cho đầu tư, tuyển dụng hoặc vốn lưu động.

Ở chiều ngược lại, khi lãi suất tăng, chi phí vốn tăng và giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai giảm. Các dự án có biên lợi nhuận thấp thường bị hoãn trước, trong khi doanh nghiệp đang sử dụng nhiều nợ phải dành tỷ trọng dòng tiền lớn hơn để trả lãi. Tiêu dùng hàng hóa có giá trị cao cũng có xu hướng chậm lại.

Vì vậy, thắt chặt tiền tệ thường làm giảm tổng cầu và tăng trưởng trong ngắn hạn, nhưng có thể cần thiết để kiểm soát lạm phát và bảo vệ sức mua trong dài hạn.

Kênh tín dụng quyết định khả năng vốn có thực sự đi vào nền kinh tế

Lãi suất giảm chỉ tạo ra tác động khi ngân hàng có khả năng và sẵn sàng cho vay, còn doanh nghiệp và hộ gia đình đáp ứng được điều kiện vay vốn.

Chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến tín dụng qua hai yếu tố:

·         Giá của tín dụng, thể hiện qua lãi suất và chi phí vay

·         Số lượng tín dụng, thể hiện qua hạn mức, tiêu chuẩn cấp vốn và mức độ sẵn có của khoản vay

Khi thanh khoản ngân hàng dồi dào và rủi ro tín dụng được đánh giá ở mức chấp nhận được, các tổ chức tín dụng có thể mở rộng cho vay. Doanh nghiệp tiếp cận được vốn lưu động và vốn đầu tư, qua đó duy trì sản xuất, thanh toán cho nhà cung cấp, tuyển dụng lao động và mở rộng công suất.

Ngược lại, khi chính sách tiền tệ thắt chặt, nguồn vốn cho vay có thể trở nên đắt hơn hoặc khan hiếm hơn. Ngân hàng cũng có thể nâng yêu cầu về tài sản bảo đảm, dòng tiền, lịch sử tín dụng và tỷ lệ vốn tự có. Kênh cho vay ngân hàng vì thế không chỉ phản ánh mức lãi suất mà còn phản ánh năng lực và mức độ sẵn sàng cấp tín dụng của hệ thống ngân hàng.

Ảnh hưởng thường mạnh hơn đối với doanh nghiệp nhỏ và vừa vì nhóm này phụ thuộc nhiều vào tín dụng ngân hàng, có ít tài sản bảo đảm và khó huy động vốn trực tiếp trên thị trường trái phiếu hoặc cổ phiếu. Doanh nghiệp lớn có thể có nhiều lựa chọn tài chính hơn nên ít bị phụ thuộc vào một kênh tín dụng duy nhất.

Tuy nhiên, tín dụng tăng không đồng nghĩa với tăng trưởng bền vững. Vốn chỉ tạo ra năng lực sản xuất khi được phân bổ vào dự án có hiệu quả. Nếu tín dụng tập trung vào đầu cơ tài sản, đảo nợ hoặc những lĩnh vực có năng suất thấp, quy mô tín dụng có thể tăng nhưng đóng góp cho sản lượng tiềm năng vẫn hạn chế.

Kênh kỳ vọng có thể khuếch đại hoặc làm suy yếu chính sách

Quyết định đầu tư không chỉ phụ thuộc vào lãi suất hiện tại mà còn phụ thuộc vào kỳ vọng về nhu cầu, lạm phát, tỷ giá và định hướng chính sách trong tương lai.

Khi ngân hàng trung ương truyền đạt rõ ràng và duy trì được uy tín, doanh nghiệp có thể dự đoán tốt hơn về mặt bằng lãi suất và giá cả. Mức độ bất định giảm giúp doanh nghiệp lập kế hoạch dòng tiền, chi phí và đầu tư dài hạn.

Chính sách nới lỏng có thể phát huy tác dụng mạnh nếu doanh nghiệp tin rằng nhu cầu sẽ phục hồi. Trong trường hợp này, lãi suất thấp kết hợp với kỳ vọng doanh thu tăng sẽ thúc đẩy đầu tư.

Ngược lại, nếu doanh nghiệp dự báo sức mua tiếp tục yếu, họ có thể không vay thêm dù lãi suất giảm. Hộ gia đình cũng có thể tăng tiết kiệm thay vì tiêu dùng nếu lo ngại thất nghiệp hoặc thu nhập tương lai giảm.

Kỳ vọng lạm phát đặc biệt quan trọng. Nếu người dân tin rằng lạm phát sẽ duy trì ở mức cao, họ có thể đòi hỏi lãi suất và tiền lương cao hơn, đồng thời điều chỉnh giá bán sớm hơn. Khi đó, chính sách tiền tệ phải thắt chặt mạnh hơn để kiểm soát giá, làm tăng chi phí điều chỉnh đối với sản lượng và việc làm.

Tỷ giá và thương mại tạo thêm một kênh truyền dẫn

Chênh lệch lãi suất giữa các quốc gia có thể ảnh hưởng đến dòng vốn và tỷ giá.

Khi lãi suất trong nước giảm tương đối so với bên ngoài, tài sản bằng đồng nội tệ có thể trở nên kém hấp dẫn hơn. Đồng nội tệ vì vậy có khả năng chịu áp lực giảm giá, mặc dù tỷ giá còn phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác như cán cân thương mại, rủi ro quốc gia và tâm lý thị trường.

Đồng nội tệ yếu hơn có thể:

·         Làm hàng xuất khẩu cạnh tranh hơn về giá

·         Hỗ trợ sản lượng của các ngành hướng đến xuất khẩu

·         Làm hàng nhập khẩu và nguyên liệu nước ngoài đắt hơn

·         Tạo thêm áp lực lạm phát

·         Làm tăng nghĩa vụ trả nợ ngoại tệ của doanh nghiệp

Vì vậy, tác động ròng lên tăng trưởng phụ thuộc vào cơ cấu nền kinh tế. Một quốc gia có năng lực xuất khẩu mạnh và ít phụ thuộc vào nguyên liệu nhập khẩu có thể hưởng lợi nhiều hơn từ đồng tiền yếu. Ngược lại, nền kinh tế phụ thuộc lớn vào nhập khẩu năng lượng, máy móc hoặc đầu vào sản xuất có thể đối mặt với chi phí tăng cao.

IMF xác định tỷ giá là một trong những kênh quan trọng mà chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến giá tương đối, xuất khẩu ròng và sản lượng.

Giá tài sản và bảng cân đối ảnh hưởng đến khả năng chi tiêu

Lãi suất thấp thường làm giảm tỷ suất sinh lời yêu cầu đối với tài sản tài chính. Điều này có thể hỗ trợ giá trái phiếu, cổ phiếu và bất động sản, qua đó tạo hiệu ứng tài sản và cải thiện bảng cân đối của người vay.

Khi giá trị tài sản tăng, hộ gia đình có thể cảm thấy tài chính vững vàng hơn và tăng tiêu dùng. Doanh nghiệp có thể huy động vốn thuận lợi hơn hoặc sử dụng tài sản có giá trị cao hơn làm bảo đảm cho khoản vay.

Tác động ngược lại xuất hiện khi chính sách tiền tệ thắt chặt. Lãi suất cao có thể làm giảm giá tài sản, tăng gánh nặng trả nợ và làm suy yếu giá trị tài sản bảo đảm. Ngân hàng vì vậy có thể thận trọng hơn trong cấp tín dụng, khiến sự suy giảm của đầu tư và tiêu dùng trở nên mạnh hơn.

Tuy nhiên, duy trì lãi suất thấp quá lâu cũng có thể khuyến khích vay nợ quá mức, định giá tài sản cao và chấp nhận rủi ro lớn. Tăng trưởng ngắn hạn khi đó có thể đi kèm với nguy cơ bất ổn tài chính trong tương lai.

Chính sách tiền tệ nới lỏng hỗ trợ tăng trưởng trong điều kiện nào?

Nới lỏng tiền tệ thường phát huy hiệu quả tốt hơn khi:

·         Lạm phát và kỳ vọng lạm phát được kiểm soát

·         Ngân hàng có bảng cân đối lành mạnh và đủ năng lực cho vay

·         Doanh nghiệp có nhu cầu đầu tư thực sự

·         Hộ gia đình không quá bi quan về thu nhập và việc làm

·         Hệ thống tài chính truyền dẫn được thay đổi của lãi suất điều hành

·         Nền kinh tế còn công suất chưa sử dụng

·         Tín dụng được phân bổ vào hoạt động sản xuất có hiệu quả

Khi các điều kiện này tồn tại, lãi suất thấp và tín dụng thuận lợi có thể làm tăng tổng cầu mà chưa tạo áp lực giá quá lớn. Doanh nghiệp tăng sản lượng, tuyển thêm lao động và đầu tư vào năng lực mới.

Trái lại, nếu nền kinh tế đã hoạt động gần giới hạn năng lực, việc kích thích cầu có thể chủ yếu làm giá tăng thay vì làm sản lượng thực tăng. Khi lao động, nguyên liệu hoặc công suất sản xuất đều khan hiếm, doanh nghiệp khó mở rộng sản lượng nhanh chóng và sẽ chuyển phần lớn chi phí tăng thêm vào giá bán.

Do đó, hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc không chỉ vào lượng tiền hay mức lãi suất mà còn vào khả năng cung ứng thực tế của nền kinh tế.

Vì sao giảm lãi suất đôi khi không thúc đẩy được tăng trưởng?

Một cách hiểu sai phổ biến là ngân hàng trung ương chỉ cần giảm lãi suất thì doanh nghiệp sẽ vay và nền kinh tế sẽ tăng trưởng.

Cơ chế này có thể suy yếu trong nhiều trường hợp.

Nhu cầu tín dụng thấp

Doanh nghiệp không vay chỉ vì vốn rẻ. Họ vay khi tin rằng dự án có khả năng tạo doanh thu và lợi nhuận. Nếu sức mua yếu hoặc công suất hiện tại còn dư thừa, doanh nghiệp có thể trì hoãn đầu tư.

Ngân hàng thận trọng với rủi ro

Sau một giai đoạn nợ xấu tăng, ngân hàng có thể ưu tiên bảo toàn vốn. Lãi suất điều hành giảm nhưng tiêu chuẩn cho vay vẫn chặt, khiến người cần vốn không tiếp cận được tín dụng.

Doanh nghiệp đã vay nợ nhiều

Các doanh nghiệp có tỷ lệ đòn bẩy cao có thể dùng dòng tiền để trả nợ thay vì vay mới. Nghiên cứu của IMF cho thấy trạng thái bảng cân đối và mức độ vay nợ có thể làm thay đổi đáng kể cường độ tác động của các cú sốc tiền tệ đối với đầu tư.

Lãi suất thực vẫn cao

Lãi suất danh nghĩa giảm chưa chắc đồng nghĩa với điều kiện tiền tệ được nới lỏng đáng kể. Doanh nghiệp quan tâm đến lãi suất thực, tức lãi suất sau khi tính đến kỳ vọng lạm phát.

Ví dụ, nếu lãi suất cho vay là 8% và lạm phát kỳ vọng là 3%, lãi suất thực xấp xỉ 5%. Nếu lãi suất cho vay giảm xuống 7% nhưng lạm phát kỳ vọng giảm còn 1%, lãi suất thực lại tăng lên khoảng 6%. Chi phí vốn thực tế vì vậy không nhất thiết giảm.

Độ trễ của các khoản vay

Nhiều hợp đồng tín dụng áp dụng lãi suất cố định hoặc chỉ điều chỉnh theo chu kỳ. Vì thế, thay đổi chính sách có thể chưa ảnh hưởng ngay đến chi phí trả nợ. ECB chỉ ra rằng ngay cả khi lãi suất chính sách đã giảm, lãi suất của một số khoản vay hiện hữu vẫn có thể tiếp tục tăng do cơ chế tái định giá chậm.

Thắt chặt tiền tệ có luôn gây hại cho tăng trưởng không?

Thắt chặt tiền tệ thường làm chậm tín dụng, đầu tư và tiêu dùng trong ngắn hạn. Tuy nhiên, không thể chỉ dựa vào tác động ngắn hạn để kết luận rằng chính sách này luôn gây hại cho tăng trưởng.

Lạm phát cao và khó dự đoán làm giảm sức mua, tăng bất định và khiến doanh nghiệp khó lập kế hoạch. Lãi suất dài hạn có thể tăng vì người cho vay yêu cầu phần bù lạm phát cao hơn. Tỷ giá và thị trường tài chính cũng dễ biến động.

Trong bối cảnh đó, tăng lãi suất có thể cần thiết để:

·         Hạn chế cầu vượt quá khả năng cung ứng

·         Ngăn kỳ vọng lạm phát mất kiểm soát

·         Duy trì niềm tin vào giá trị đồng tiền

·         Hạn chế tích tụ nợ và đầu cơ tài sản

·         Tạo nền tảng ổn định cho đầu tư dài hạn

Đánh đổi cốt lõi nằm ở chỗ chính sách phải làm giảm áp lực giá mà không khiến tín dụng và hoạt động kinh tế suy giảm quá mức. Nếu thắt chặt quá ít, lạm phát có thể kéo dài. Nếu thắt chặt quá mạnh hoặc quá lâu, doanh nghiệp có thể cắt giảm đầu tư, thất nghiệp tăng và nền kinh tế rơi vào suy giảm không cần thiết.

Chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến tăng trưởng ngắn hạn và dài hạn khác nhau ra sao?

Trong ngắn hạn, chính sách tiền tệ có thể tác động mạnh đến nhu cầu, sản lượng và việc làm. Khi nền kinh tế còn nguồn lực nhàn rỗi, kích thích tín dụng và chi tiêu có thể giúp đưa sản lượng thực tế tiến gần hơn đến năng lực tiềm năng.

Trong dài hạn, khả năng tạo tăng trưởng của chính sách tiền tệ bị giới hạn. Tốc độ tăng trưởng bền vững chủ yếu phụ thuộc vào:

·         Năng suất lao động

·         Chất lượng nguồn nhân lực

·         Công nghệ và đổi mới

·         Cơ sở hạ tầng

·         Chất lượng thể chế

·         Khả năng phân bổ vốn

·         Quy mô và hiệu quả của lực lượng lao động

Chính sách tiền tệ không thể tự tạo ra công nghệ mới, lao động có kỹ năng hoặc năng lực sản xuất thực. Nếu tiền và tín dụng tăng nhanh hơn khả năng cung ứng hàng hóa, kết quả dài hạn thường nghiêng về lạm phát thay vì tăng trưởng thực.

Vai trò dài hạn quan trọng nhất của chính sách tiền tệ là duy trì môi trường giá cả và tài chính đủ ổn định để doanh nghiệp đầu tư, ký kết hợp đồng và hoạch định trong thời gian dài. Ngân hàng Trung ương Nhật Bản cũng xem ổn định giá cả là nền tảng của hoạt động kinh tế bền vững.

Cần đánh giá tác động của chính sách tiền tệ qua những chỉ báo nào?

Không nên đánh giá chính sách chỉ dựa trên việc lãi suất điều hành tăng hay giảm. Cần theo dõi toàn bộ chuỗi truyền dẫn, bao gồm:

·         Lãi suất huy động và cho vay thực tế

·         Tăng trưởng tín dụng và cơ cấu tín dụng

·         Tiêu chuẩn xét duyệt khoản vay

·         Lợi suất trái phiếu

·         Tỷ giá và dòng vốn

·         Giá tài sản

·         Nợ xấu và sức khỏe bảng cân đối ngân hàng

·         Đầu tư tư nhân

·         Tiêu dùng hộ gia đình

·         Sản lượng, việc làm và lạm phát

·         Kỳ vọng lạm phát và kỳ vọng kinh doanh

Lãi suất điều hành giảm nhưng lãi suất cho vay không giảm cho thấy truyền dẫn qua giá tín dụng đang yếu. Tín dụng tăng nhưng đầu tư tư nhân không cải thiện có thể cho thấy vốn đang đi vào đảo nợ, tài sản hoặc hoạt động không tạo thêm năng lực sản xuất.

Ngược lại, tín dụng tăng vừa phải nhưng đầu tư và năng suất cải thiện có thể phản ánh chất lượng phân bổ vốn tốt hơn. Vì thế, quy mô tín dụng không phải thước đo duy nhất; mục đích sử dụng vốn và hiệu quả kinh tế của khoản vay mới là yếu tố quyết định đóng góp cho tăng trưởng.

Chính sách tiền tệ tác động đến tăng trưởng kinh tế thông qua nhiều kênh liên kết: lãi suất, tín dụng, kỳ vọng, tỷ giá, giá tài sản và bảng cân đối tài chính. Nới lỏng tiền tệ có thể giảm chi phí vốn, thúc đẩy vay, đầu tư và tiêu dùng; thắt chặt tiền tệ có thể làm chậm tổng cầu nhưng giúp kiểm soát lạm phát và hạn chế rủi ro tài chính.

Tác động cuối cùng không phụ thuộc riêng vào quyết định tăng hay giảm lãi suất. Nó còn phụ thuộc vào việc ngân hàng có truyền dẫn chính sách sang tín dụng hay không, doanh nghiệp có dự án hiệu quả hay không, người dân kỳ vọng thế nào và nền kinh tế còn bao nhiêu năng lực sản xuất chưa sử dụng.

Vì vậy, chính sách tiền tệ có thể ổn định chu kỳ và tạo điều kiện cho tăng trưởng, nhưng không thể thay thế những yếu tố quyết định tăng trưởng dài hạn như năng suất, công nghệ, nhân lực, thể chế và hiệu quả phân bổ nguồn lực.